公認会計士が「日本で種類株式によるベンチャー投資がメジャーになる日というのは、永遠に来ないのかも知れませんね」等と言っている間に、上場企業の方はさっさと活用しているようで大笑い。

“危ない上場企業”の代表といってもいい、ジャスダック上場不動産会社「ヒューネット」(本社・東京都北区)。
 昨年12月には100億円のMSCB(転換価格修正条項付新株予約権付社債)を決定(今年5月25日現在の転換率は63%)。その前年にも50億円と67億円の転換社債型新株予約権発行(共に転換率100%)と立て続けに資金調達している。そこに持って来て今年3月23日には、前代未聞といっていい業績予想の大下方修正を行い、さすがにもはや新たな資金調達は無理かと思っていたらやってくれました。
 5月25日に発表されたその計画調達資金は実に100億円。いまさら誰から、どんな手法でと思っていたら、相手は米ヘッジファンドで、やり方は「優先株」発行というものだった。 他の“危ない上場企業”でも、話題のMSCBによる調達方法は限界になって来ている。大幅な転換価格の下方修正は株の大幅な希薄化を招き、既存株主の強い反発を買うだけでなく、MSCBの引き受け手が、株価の上がった時に一般株主に小口化して売り払うことをより困難にさせてもいるからだ。
 こうしたなか、「優先株」発行というやり方は、今後、他の“危ない上場企業”でも採用するかも知れないだけに、なおさら注目の方法といえる。

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ヒューネットが使った「優先株発行」という錬金術 – アクセスジャーナル

「今後、他の“危ない上場企業”でも採用するかも知れない」「『優先株』発行というやり方」とは、具体的にはどんな内容のものであるのか、残念ながら金を払っていないので「この続きを読む」事は叶わないのだが、問題の「“危ない上場企業”の代表といってもいい」ヒューネットを追いかけているbloggerさんがいた。

今回引き受けるのは優先株ですから、過去の粉飾決算(架空売上)が事件化して、上場廃止になり、ヒューネットがやばくなっても、少なくとも、残余財産は、普通株の株主を差し置いて、優先的に回収できます。

前期決算で、かなり厳しく、問題含みの債権や物件についての処理を行わせたので、少なくとも、新規に投資する物件・債権さえまともなものであれば、ニューマネーとして突っ込む100億円が毀損するリスクは相対的に少ない訳です。

DBZは、さすがによく考えていますね – ヒューネットの問題を考える

平成19年5月25日付「第三者割当による優先株式の発行に関するお知らせ」に記載されている通り、優先権の内容は累積条項及び参加条項付き優先配当権のようなので、activeinvestors氏の言うとおり、残余財産を普通株の株主に優先して回収出来ることは間違いなかろうが、肝心の残余財産が投資金額に見合うものなのかについては、ちょっと気になる。と言うのも、優先株式の発行総額が10,000百万円であるのに対して、前期末時点の純資産額は2,099百万円しかないと上記発行要綱に書いてあるからだ。これが優先株式の発行によって10,000百万円増える訳だけど、「まともな」企業でないから「問題含みの債権や物件についての処理を行」う羽目になった訳で、そこんとこ信頼できるのかなあ。10,000百万円のうち1,500百万円は短期借入金の返済に使用すると明言されているので、少なくともこの分は新たに稼いでくれない限り回収出来ない。先程「残余財産」という言葉が出てきたので、破綻時を想定してみた場合、一般論で言っても資産の部に計上されているものなんか二束三文で売り払う他なく、雀の涙のような配当しか残らない、というイメージがあるんだけど。

そして、ヒューネットの経営陣が勝手に変なものに投資しないように、定款を変更し、取締役会の決議は、取締役の3分の2以上が出席し、出席した取締役の3分の2以上が賛成しないと行えないようにしました。つまり、自分達が派遣する取締役が賛成しないと決議できないようにして、リスクを管理するようにした訳です。

DBZは、さすがによく考えていますね – ヒューネットの問題を考える

この辺りの動きは、実質完全支配下において、兎にも角にも配当を吐き出させるべくコントロールしていく、ということなんだろう。前述の「特損50億円」についても、態々前期に追加計上するという話であるから、今期の利益には影響させない、という断固たる意思が感じられる。ま、単期損益と配当可能利益とはまた別なんだが。ひょっとすると8,500百万円の使い道も最初から決まっているのかもしれないね。

株価が、優先株を普通株に転換できるようになる2年後にも、現行の25円程度でいてくれれば、それだけで、DBZは100億円の投資に対して100億円の含み益を得る事になります。

DBZは、さすがによく考えていますね – ヒューネットの問題を考える

問題はここだわな。どうやって回収するか。2年間は優先配当と普通配当を搾り取って、その後は普通株式に転換して一気に売り抜け!という作戦だろうか。ま、株数が多いから、先に普通株を借りといて株価とその他の状況を勘案しながらちまちま利益を確定していくのかもしれない。毎月、上場株式数の10%分しか転換請求できないようだし。activeinvestors氏のような人は騙されないだろうが、25円程度の株価は、ちょいと好材料でも出れば直ぐに動かせる水準という気もする。

優先株発行で見せ掛けの高い株価、少ない株式数で発行して、1年半後に普通株式転換でいきなり発行価格が4分の1で株数が4倍だと。

HN「キャッツ」氏の投稿(23回目) – ヒューネットの問題を考える

結局、今回のスキームの肝はここかな。MSCBが市場価格に伴って転換価格を切り下げていける構造となっているのに対して、優先株式は最初から転換価格を設定しているのが違う程度であって、訳もなく安い価格で株を手に入れることが出来るようになっている点は同じ。

だいたいねえ、「A種優先株式1株につき普通株式数4株の割合」という設定は、A種優先株式が普通株式の4倍の価値があると認識しているということだから、A種優先株式は、普通株式の時価の4倍で発行されていなければ理屈に合わないんだよ。最近の株価は25円前後で推移しているようだから、100円で発行するか、あるいは50円で発行して転換割合は1株につき2株でなければおかしい。要するに有利発行と変らない。優先株式の発行スキームについては取引所なり監督官庁が何らかの規制をしていかない限り、同じような手口で悪用を図る者が後を絶たないであろう。

結局、新興市場の創設も商法から会社法への改正も悪賢い連中に利用されるだけ、みたいな印象ばかり受けるのは、そういう話題の方が目に付きやすいからだろうか。産業の育成・活発化にも役に立っている面はあるんだろうけどね。

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